金鹰重工:检测车预计在增量市场会带来重大的应收账款减值
深交所于10月10日受理金鹰重型工程机械有限公司(以下简称“金鹰重工”或“公司”)IPO申请，现已进入询价阶段。
2019年，公司实现收入26.35亿元，同比增长19.89%；归属于母亲的净利润1.69亿元，同比增长68.2%；毛利率17.19%，同比下降1.79个百分点；净利率为6.41%，同比上升1.84个百分点。
目前，我国高速铁路建设中采用无碴轨道。随着高速铁路建设的加快，有砟线路的逐渐老化，对钢轨维修的需求越来越大，铣磨车和探伤车将成为相互竞争的车型。2019年末，金鹰重工大型养路机械产品收入占总收入的60%以上，其中以GMC-96X和CMC-20打磨车为主。如果GTC-80x钢轨探伤车正式进入市场并销售，预计将为公司的大型养路机械设备业务带来增量市场。
铁路轨道交通高速发展 铣磨车、探伤车或将成为竞争车型
我国大型铁路维修机械的历史发展主要分为三个阶段。第一阶段：从铁路出现到60年代。现阶段，由于铁路不发达，列车数量少，铁路的维护主要依靠人工手段，偶尔也有小型机械作为辅助。第二阶段：从60年代到80年代，国内铁路维修开始脱离人工操作，逐渐转向小规模机械作业。第三阶段：从80年代至今，我国开始从国外引进大型养路机械设备。
目前国内大型养路机械主要生产厂家有昆明中铁、金鹰重工、北京二七、宝鸡时代。昆明中铁国内市场占有率最高，属于中铁建设，主要有捣固、筛分、道碴配送、稳定、物料运输等车型；金鹰重工和宝鸡时报起步于轨道车，金鹰重工市场占有率高，属于武汉铁路局；宝鸡时报和北京二七分社隶属于中国北车(2014年并入中国CRRC)。
图1:大型道路养护设备行业现状
据国家统计局统计，2019年我国高铁运营里程超过3.53万公里，占我国铁路运营里程的25.3%；高铁密度36.86 km/万km2，近十年增长近十倍。2020年5月22日，《2020年国务院政府工作报告》提出支持“两新一重”建设。随着“新基础设施”的逐步发展，中国的高铁建设将进一步加快。
图2:2010-2019年中国高铁运营里程和高铁密度
目前，我国高速铁路建设中采用无碴轨道。随着高速铁路建设的加快和有碴轨道的逐渐老化，钢轨打磨的需求越来越大。在磨轨车出现之前，钢轨表面修复主要依靠磨轨车。在前铁道部支持下，金鹰重工引进美国HR技术生产96、20轨磨车，宝鸡时报生产48辆，北京二七引进瑞士SPENO生产96轨磨车。
但是钢轨打磨车单程运行量小，打磨过程中产生的粉尘会对线路环境造成很大的污染。本发明通过多组铣盘成型铣削的方式去除钢轨表面的缺陷，具有作业效率高、精度高、效果好、限制少、作业环境清洁的优点。
钢轨探伤车能够对钢轨进行全断面无损探伤，及时发现钢轨内部的微小损伤，是铁路线路正常运行的保证。后续铣磨车和探伤车会成为竞争车型。
打磨车销售占比较大 国铁集团为主要客户
2017 -2020上半年末，金鹰
目前，金鹰重工拥有9个大型养路设备制造许可证和16个型号合格证。其中，GTC-80x钢轨探伤车已于2018年12月获得型式认证和制造许可证。但截至报告期末，金鹰重工销售的各大大型维修机械设备中，尚未见到GTC-80x钢轨探伤车。
截至2020年6月30日，铣磨车未出现在公司获得的制造许可证和型号合格证清单中，轨面修复仍依靠传统打磨车。
强费用管控致净利率持续提升 应收账款减值大幅增加
2019年，金鹰重工实现营收26.35亿元，同比增长19.89%；归属于母亲的净利润1.69亿元，同比增长68.2%；毛利率17.19%，同比下降1.79个百分点；净利率为6.41%，同比增长1.84个百分点，自2017年以来一直在持续上升。
图3:2017-2020上半年金鹰重工营收及国内净利润
同行业可比公司中，铁路建设设备和宝鸡时报2019年分别实现营收21.3亿元和20.66亿元，实现净利润1.22亿元和-1400万元(宝鸡时报的财务数据来自其母公司CRRC时报电气的年报)，净利率也小于金鹰重工。
2020年1-6月，公司毛利率19.39%，比上年末增长2.2个百分点；净利率为8.81%，比去年底提高了2.4个百分点。由于公司期间费用率大幅下降，净利率的上升大于毛利率的反弹。上半年，公司期间费用率为3.56%，比去年年底下降1.5个百分点，其中销售费用率为0.84%，比去年年底下降1.77个百分点。
图4:2017-2020年上半年金鹰重工期间费用率
截至2020年6月底，公司应收账款净额为7.59亿元，占期末流动资产的28.88%，较去年底下降0.77个百分点，但占比仍较高。上半年，公司累计发生信用减值损失1769.38万元，比上年末增加1220.46万元。
随着公司销售规模的不断扩大，应收账款余额很可能会继续增加。如果公司不利于应收账款催收或主要客户经营状况发生重大变化，应收账款仍存在坏账风险，会对公司现金流产生不利影响。
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